财经工坊

芯片产业链集体走强，燧原科技涨近10%

Fri, 18 Sep 2026 13:50:35 +0800

9月18日早盘，沪指震荡拉升，创业板指、深成指高开回落后再度走高。沪深两市半日成交额1.32万亿，较上个交易日放量743亿。全市场超4500只个股上涨。

盘面上，热点快速轮动，芯片产业链集体走强，光刻胶华软科技2连板，先进封装华天科技涨停，存储芯片诚邦股份，算力芯片燧原科技涨近10%续创历史新高；大消费国芳集团、国光连锁、陕西旅游涨停；机器人科森科技5天3板；次新股反复活跃，锡华科技4连板，马矿股份、海安集团涨停。

下跌方面，汽车板块走势较弱，众泰汽车、江铃汽车等纷纷下挫。截至收盘，沪指涨1.04%，深成指涨1.52%，创业板指涨2.11%，科创50指数涨3.93%。

直击首批iPhone 18 Pro Max到货，酒红色溢价500元，黄牛回收加价300元

Fri, 18 Sep 2026 13:47:51 +0800

9月18日，iPhone 18系列正式发售。蓝鲸记者在苹果直营店门口看到，大量消费者排队领取预售新机，此外，店门外还聚集了不少黄牛，现场收购刚领到的新机。

蓝鲸记者了解到，黄牛市场上首批现货普遍溢价500元左右，其中勃艮第酒红色最为抢手，价格略高于其他颜色。

回收价方面，普遍加价300元收购，黄牛表示，早上行情稍微好一点，能加价到800元回收，现在价格回落了，再晚点价格就要崩盘了。

目前得物平台上，512GB勃艮第酒红色版本售价约14800元，较12999元的官方价溢价约1800元。

与Pro Max的溢价形成鲜明对比的是，iPhone 18 Pro近日出现破发。某电商平台显示，256GB的iPhone 18 Pro补贴后价格降至9099元，较苹果官网9999元的售价直降900元，转售市场交易也相对冷静，黄牛表示目前不收iPhone 18 Pro。

基金“带货”迎来强监管，你刷到的推荐要变了

Fri, 18 Sep 2026 10:07:44 +0800

你在网上看到的“我已重仓”，可能是别人付费购买的一句广告词。

晒买入截图、播报几天涨幅，再配上“赶紧上车”的提醒，一只基金就能从普通产品变成热门话题。读者以为遇到了志同道合的基民，背后却可能是一套有报价、有分工的推广方案。

9月30日，中国人民银行、证监会等八部门联合发布的《金融产品网络营销管理办法》将正式施行，基金、保险、贷款等产品都在规范范围内。距离落地还有半个月，相关整改已经展开。

基金带货，先把身份说清楚

过去部分营销合作，最容易模糊的是“谁在向投资者推荐产品”。

基金公司提供产品，平台提供流量，大V负责讲故事。等投资者跟着买入，究竟是个人经验分享，还是付费推广、产品销售，往往没有讲清楚。

新规明确，金融机构及依法接受其委托的第三方互联网平台之外，其他组织或者个人不得开展或变相开展金融产品网络营销。

通过公众号、直播、短视频营销金融产品，还要满足具体条件：使用金融机构自营平台，或者机构在第三方平台合法开设的账号；营销人员属于金融机构从业人员，具备相关业务资格，并获得机构授权。

换句话说，粉丝多、持有从业资格，都不能单独成为带货的通行证。机构身份、业务资格、授权和发布渠道，需要一并符合要求。

金融机构也要对宣传内容进行审核，并保存相关图文、音视频，便于事后核查。宣传出了问题，不能只用一句“这是主播个人观点”把责任推开。

当然，普通财经讨论与商业性推介需要区分，不能仅凭文章出现基金名称就认定是在销售。但实质上收钱推介、引导购买，也不能靠“个人分享”四个字改变性质。新规还明确禁止机构付费委托平台，以投资者教育、课程培训等名义变相营销。

一键跳转，也要有人负责

另一处变化，藏在投资者经常点击的按钮里。

刷到一条基金介绍，点进去看行情，再跳转开户或者申购，整个过程可能只有几秒钟。对投资者很方便，对监管而言，却涉及服务主体、账户信息和风险评估等一连串责任。

新规要求，第三方平台提供购买转接渠道，应跳转至金融机构自营平台，不能继续转到另一家开展营销的第三方平台。即将进入购买或使用金融服务环节时，还要显著提醒，并设置强制阅读时间。

这相当于在付款之前，让投资者确认自己究竟在与哪家机构打交道，不能一路点完，却把平台的知名度误认为产品的安全保证。

近期被媒体披露的监管通报，进一步细化了证券基金机构的合作要求。事前评估需要管理层签字；涉及交易或基金申赎的转接合作，如果平台存在运营不足3年、数据防护不到位等规定情形，将被列为高风险项目，需要外部专家评估、董事会审议，通过后5个工作日内向属地证监局报告。

这里要分清，高风险分类意味着更严格的评估，并非看到某项条件就一律禁止合作。

平台仍可以依法提供技术和营销服务，但不能违规介入合同签订、资金划转、投资者适当性测评等销售环节。金融机构也不能因为流量来自外部，就把自己的责任一并外包。

热度之后，还要看投资者的实际体验

网络营销需要整改，一个现实原因是，产品火了，投资者未必赚到了钱。

上海证券报提到一只未具名的“网红产品”：截至二季度末，A、C份额合计持有人户数从2025年末的11.11万户增加到42.49万户，但披露的近一年盈利投资者占比仅10.1%。

两个统计口径不能简单对应，也不能把亏损全部归因于营销。不过，它提醒了我们，新增客户和曝光量，很难替代持有体验。

基金涨得最吸引人时，往往也是讨论最热的时候。如果推广不断强化短期收益，却淡化波动和风险，投资者就容易把刚刚发生的上涨，当成接下来仍会继续的理由。

新规对此划出了边界：不得利用模拟业绩、个别有利时段或者部分客户的表现误导投资者，不能暗示保本、承诺收益或者限定最大亏损。产品费用、风险提示等关键信息，也应与合同一致，并清晰展示。

比如，一只基金先跌30%，再涨30%，净值仍比起点低9%。如果宣传只截取后半段，那30%的上涨并没有造假，但投资者看到的显然不是完整经历。

对普通用户，还有一些更直接的变化。算法营销应提供非个性化选项或者便捷的关闭入口；营销信息要能退订，拒收后不得再以同样方式发送；弹窗广告应能一键关闭。

这些要求能减少冲动购买的诱因，也保留了投资者拒绝营销的空间。

对于基金公司，内容审核和平台评估会增加成本，部分获客方式需要调整。但解释策略适合什么人、遇到什么行情可能亏损、费用怎样计算，仍然有很大的内容空间。合规也不必写成只有专业人士才看得懂的说明书。

我们看基金推荐时，可以多留意一个细节：上涨时愿意讲收益的账号很多，下跌时是否仍能把原因、风险和策略变化解释清楚，更能检验内容的价值。

9月30日之后，网上仍会有金融产品介绍。希望少一些催着投资者“上车”的声音，多一些让人看完后能够从容决定买不买的解释。

“暴走”的MLCC“喂饱”了谁？

Fri, 18 Sep 2026 09:59:30 +0800

9月14日，全球MLCC龙头村田制作所抛出800亿日元扩产计划，剑指AI服务器。

在行业内，这与其说是未雨绸缪的资本开支，不如说是龙头对持续半年涨价潮的一次公开“背书”。这种盐粒大小、几乎装在每台电子设备里的基础元件，眼下正卡住AI时代的咽喉。一台AI服务器MLCC用量约2.8万颗，13倍于传统服务器，2026年AI服务器MLCC需求同比激增近九成。

而高端产能从建厂、调试到通过客户认证需要两年以上，主要厂商稼动率早已超过九成，远水难解近渴。

需求狂奔，供给滞后，两股力量拉扯之下，涨价函接连而至，一场由一粒小元件牵动的产业周期与格局之变，才刚刚拉开帷幕。

涨价潮起，供需失衡

9月14日，村田制作所副社长南出雅范对外披露，公司已规划800亿日元追加投资，用于MLCC扩产，重点投向AI服务器领域，目标在2027财年将相关产能较当前提升约两成，第一期新产能预计在2027年四季度投产。

作为全球最大的MLCC供应商，村田选择在这个时点亮出扩产计划，也让原本低调的MLCC再度回到AI供应链的聚光灯下。

MLCC全称多层陶瓷电容器，是电子电路中负责储能、滤波与去耦的基础被动元件。它个头通常只有米粒甚至盐粒大小，却几乎装在每一个电子产品中。手机、耳机离不开它，汽车、服务器同样靠它运转，一台设备动辄要用上数千乃至数万颗。体量如此微小，用量又如此庞大，行业便形象地称它为“电子工业大米”，俗称“电子大米”。

而眼下，这粒不起眼的“大米”，正成为AI时代最紧俏的元件之一。

龙头的扩产，本质上是对持续半年涨价潮的一次"确认"。早在3月17日，村田就发出首轮涨价通知，AI服务器专用高容MLCC及高端车规产品涨幅15%至35%，为时隔3年首次大规模调价。6月份，村田再度通知7月1日起调价，并在9月10日发布产品线优化通知，停产部分消费级常规系列及车用特定料号，优先保供AI用高端产品。

涨价潮迅速向全行业蔓延。7月1日，国巨股份宣布全系列电容产品涨价，覆盖MLCC类六类产品，其代理商证实原厂涨幅约50%，且首次将调价对象从代理商扩展至EMS和OEM直接客户。8月1日，三星电机全线MLCC出货统一上调30%。9月1日，太阳诱电再度涨价，并直言即使客户接受价格调整，也无法承诺按交期交货。

供需紧张直接反映在交期和价格中。AI服务器及高端车规MLCC交货周期已从常规数周拉长至约20周，部分紧缺型号达40周。现货市场涨价年内明显加速，公开信息显示截至5月底，普通标准品现货价格上涨15%-20%，AI服务器用10μF、20μF等高容产品平均涨幅达50%-60%，部分特殊型号价格翻倍。

以村田GRM31CR61A476KE15L高容料为例，其报价已从5月的约300元/2000颗，涨到7月初的725至755元/2000颗，两个月涨超1.4倍。

而点燃这一切的核心引擎，正是AI服务器。据三星电机官方数据显示，通用服务器单机约用2200颗MLCC，AI服务器单机用量约2.8万颗，达到传统服务器的13倍。

单机用量的大幅跃升，叠加AI服务器出货持续放量，共同放大了行业总需求。数据显示，2026年AI服务器MLCC需求约726亿颗、同比增长87%，2027年将达到约1367亿颗，同比增长88%。

汽车电子是另一个增长极。纯电动车单车MLCC用量约1.8万颗，是传统燃油车约3000颗的六倍，部分高端车型突破3万颗。中信建投研报显示，2025年全球车规MLCC用量约5800亿颗，2030年有望超万亿颗，其中超八成来自新能源车。此外，AI PC、AI手机以及人形机器人，还为行业预留了更长期的需求空间。

需求端大幅跃升的同时，供给端的弹性却远没有那么乐观。高端MLCC产线扩产周期长达18至24个月，叠加设备交期、客户认证，整体扩张周期超过2年。作为行业龙头的日韩寡头在此轮扩产中表现得颇为克制，村田的这笔800亿日元投资规划约两成的产能增量，且全部投向AI服务器。而在新产能落地前，主要厂商高端产线稼动率已升至九成以上，几乎没有闲置产能可以快速释放。

谁在获益？

涨价潮的背后，究竟是谁吃到了红利？答案要从产业链格局说起。

MLCC是一个高度集中的寡头市场，日韩系厂商当前占据主导地位，其中以日系的村田居首，台系与大陆厂商紧随其后。

村田作为全球龙头，在AI服务器MLCC市场份额约六到七成，在其2026财年一季度财报显示，公司当季实现营收5023亿日元，同比增长20.7%，首次突破5000亿日元。其核心电容器业务收入达2825亿日元，同比增长30%，其中当季MLCC新签订单同比暴增85.5%，期末在手订单环比增长49.4%。

全球第二大厂三星电机业绩弹性同样惊人，其二季度合并营收3.46万亿韩元，同比增长24.2%，创历史新高，而MLCC业务所在的组件事业部营收达1.65万亿韩元，同比增长29%，AI服务器与车规高端产品占比提升是核心驱动因素。公开信息显示，公司于9月1日金额达1.07万亿韩元的史上最大MLCC供应合同，相当于去年合并收入的9.5%。

此外，太阳诱电也在这波行情中受益，其2027财年一季报营收同比增长10%，增速为近几年高点，而MLCC业务所在的电容器业务是推动业绩增长的主要推手，同期实现14.66%增速。或基于强劲的业务表现，太阳诱电把全年营业利润指引从300亿日元上调至450亿日元，但受汇率影响，其美元口径收入仅增1.2%，为头部厂商中最慢。

台系方面，收购美国基美后跻身第一梯队的国巨股份，是本轮MLCC涨价最积极的厂商之一。在产品提价以及产品结构切换的带动下，公司上半年实现合并营收828亿新台币，同比增长30.45%。公司公开将业绩改善归因于价格调整与AI产品组合。

A股方面，MLCC龙头风华高科和电子陶瓷平台龙头三环集团，是这轮量价齐升的主要受益者。受益于MLCC稼动率快速提升带来的出货增长，风华高科上半年实现营收35亿元，同比增长26.28%，其综合毛利率从一季度的16.78%升至二季度的20.26%，推动上半年归母净利润增速达74%。

三环集团则凭借一体化优势吃到了MLCC的红利。公司MLCC所需陶瓷粉体自研自给，在上游粉体涨价的背景下成本端更具韧性。公司上半年实现营收64.23亿元、同比增长54.82%，归母净利润19.32亿元、同比增长56.18%。

上游材料与辅料环节，几家隐形冠军扮演着“卖水人”角色。钛酸钡粉体是MLCC陶瓷介质的核心原料，约占高端材料成本四成，国内第一的国瓷材料上半年凭借下游原厂高容产品放量，实现营收25.13亿元，同比增长16.6%。国内少数实现规模量产高端纳米镍粉，并深度绑定三星电机的博迁新材，受益于AI高容MLCC放量，上半年营收8.9亿元、增71.6%。

回顾历史，MLCC并非第一次经历超级周期。2016年底，彼时日系厂商计划把产能从低毛利的消费电子领域撤出，转向车规和高端市场，而此时恰逢智能手机浪潮，供需骤然失衡。在这轮周期中，接盘中低端缺口的台系厂商成为了最大赢家，国巨股份在15个月中连续6次上调价格，现货市场最疯狂时，部分料号一度上涨近十倍，国巨股份股价也在这波周期中一年翻了十一倍。

2018年四季度，智能手机需求见顶，MLCC库存上涨，价格开始掉头向下。此前颇为激进的国巨股份股价自高点大幅回撤，2019年营收同比下降超45%。大陆厂商也未能幸免，风华高科2019年净利润下滑超65%。这场去库前后持续约四个季度，直到2019年三季度行业库存才回到正常水位，价格逐步企稳。

第二轮周期发生在2020年底到2021年，受5G换机、汽车电动化以及疫情后恐慌备货影响，行情再度升温。2021年一季度，国巨股份、三星电机等接连上调合约价。只是这轮力度和需求规模都不及上一轮，等到2021年9月国巨率先发出降价函，行情便匆匆见顶。

本轮行情与前两轮的核心区别，在于需求引擎从消费电子切换为AI服务器，技术壁垒更高、客户认证周期更长。

券商对本轮行情整体乐观，中信证券5月报告认为MLCC迎来新一轮上行周期，到2030年服务器领域出货量占比将从2026年的2%升至5%至10%。中金公司早在3月便表示行业结构性涨价窗口已临近，高端供给紧张还将加剧。

资本涌动，扩产竞赛

涨价潮背后，产业链上的真金白银已经开始流动。

海外巨头方面，村田2026财年资本支出约2550亿日元，其800亿日元扩产只是其中一环。更早布局的产能已在陆续落地，岛根县出云市新厂房2026年4月竣工、总投资约470亿日元，菲律宾新厂房于2025年10月竣工。

三星电机布局更为长远，其计划2026年至2040年在釜山合计投资约15万亿韩元，把釜山打造成高性能封装基板和高附加值MLCC的主力产线与研发基地。其菲律宾卡兰巴第三座MLCC工厂投资约507亿比索，规划年产能超1000亿颗，建设周期压缩至约15个月，预计2027年一季度量产，主攻AI服务器用高容产品。

其余海外厂商也在跟进。京瓷2026年7月宣布在截至2031财年、总计6000亿日元的AI/半导体部件投资中，安排约1000亿日元专项扩产AI服务器MLCC；太阳诱电把MLCC年产能增速目标从10%上调至15%，在马来西亚和常州分别规划月产能51亿颗、100亿颗，本财年资本支出提高至420亿日元。

大陆厂商的扩产，瞄准的是承接溢出订单与国产替代。大陆MLCC第一梯队厂商风华高科，其祥和高端电容基地总投资约52.72亿元，已于2025年底全面建成、2026年4月完成结项，达成后新增高端MLCC月产能约151亿只。电子陶瓷龙头三环集团7月在港交所挂牌，募资净额约70.46亿港元，约41%投向泰国、德国海外基地，约49%用于技术迭代与材料创新。

上游材料和辅料企业同步扩产，试图破解高端材料瓶颈。国内钛酸钡粉体龙头国瓷材料规划新增年产能5000吨，其中2000吨已于2025年底投产并通过头部客户认证，剩余3000吨预计2026年底投产，全部达产后总产能约1.5万吨/年。纳米镍粉企业博迁新材7月公告三大超细金属粉体项目合计投资约2.02亿元，在建镍粉产能合计约1840吨。

并购和IPO则为企业提供了切入赛道的捷径。信维通信8月公告，全资子公司以不超过11亿元现金收购益阳电子科技55%股权、持股升至70%并实现控股，标的主营高端MLCC，由此将体内培育5年的高端MLCC业务控股并表。

火炬电子上半年收购中科超容58.46%股权补强超级电容，此前还收购四川中星切入薄膜电容。超微型MLCC出货量位居全球前二的微容科技，4月创业板IPO获受理，拟募资16.75亿元投向高端片式MLCC扩产。

扩产的号角已经吹响，只是远水能否解得了近渴、新产能又会否终结这轮景气，仍未可知。

红塔证券：拟回购公司股份用以减少注册资本

Fri, 18 Sep 2026 09:57:21 +0800

9月17日，红塔证券发布关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书显示，红塔证券拟以不低于0.5亿元（含），不超过1亿元（含）的自有资金，以集中竞价交易方式回购公司股份，回购价格不超过10.53元/股。回购用途为减少注册资本，本次回购方案实施期限为2026年9月17日至2027年9月16日。

字节AI制药“单飞”，中国互联网大厂集体“造药”

Fri, 18 Sep 2026 09:55:48 +0800

9月16日，从字节跳动分拆出的AI制药公司Anew Labs（新生实验室）宣布完成2.9亿美元首轮融资，投后估值15亿美元，成为今年国内AI制药领域最大单轮融资。

拆分后，字节跳动仍持有56%的股份，HSG、IDG资本、高瓴等头部机构入场，中国生物制药和上海未来产业基金则以战略投资者身份加入。

Anew Labs的独立并非字节一次孤立的业务尝试。过去几年，中国互联网大厂正在以不同路径深入药物研发腹地。

百度孵化百图生科将生命科学大模型推向商业化；腾讯一边投资晶泰科技、英矽智能等AI制药企业，一边自建“云深智药”并将能力延伸至分子设计。

当AI开始从辅助诊断等外围环节进入分子设计乃至具体药物管线，AI制药也正在演变为互联网巨头、药企与资本共同参与的新战场。

字节拆分Anew Labs

9月16日，据路透社消息，AI制药公司Anew Labs完成2.9亿美元A轮融资，本轮融资由HSG、IDG资本和高瓴创投领投，五源资本联合领投，其他参与的投资方还包括高榕创投、春华创投、博裕资本、中国生物制药以及上海未来产业基金。

融资完成后，Anew Labs投后估值约15亿美元，字节跳动持有其56%的股份。

Anew Labs前身为字节跳动内部的AI for Science（AI4S）药物发现团队。该团队于2021年由刘凯牵头组建，核心成员约50人。事实上，早在2020年底，字节AI Lab便已开始招聘AI制药领域人才，为后续业务布局做准备。

2026年6月10日，字节将该业务整体拆分，核心团队、算法平台以及已有管线资产全部迁入新主体Anew Labs。拆分后，字节继续保持控股，火山引擎则继续为其提供算力支持。

目前，Anew Labs拥有4款在研候选药物（图1）。其中，核心管线AN-5162是一款可同时抑制IL-17家族三类二聚体的小分子抑制剂。

图1.Anew Labs在研管线

图片来源：Anew Labs官网

今年4月，在美国免疫学家协会（AAI）年会上，字节首次公开披露了该产品的相关信息。AN-5162主要瞄准银屑病等自身免疫性疾病，是全球首个小分子全谱IL-17抑制剂。目前，该药物已进入临床前先导化合物优化阶段，这也意味着字节的AI制药业务已从算法和平台探索进一步走向实际药物管线开发。

9月17日，Anew Labs官网又发布了一份技术报告。报告指出，精确模拟生物分子之间的相互作用是药物发现的重要基础，但现有AI药物研发工作流程在结构预测、亲和力评估、分子设计以及实验决策等环节仍较为割裂。

针对这一问题，Anew Labs推出了由智能体驱动的药物发现引擎AnewDDE，希望将上述能力进一步整合，构建一个面向生物分子相互作用建模与分子设计的闭环系统，从而打通从计算预测、分子设计到实验反馈的研发流程（图2）。

图2.AnewDDE平台

图片来源：Anew Labs官网

从这一角度看，Anew Labs的独立也不仅是一次组织架构调整。药物研发周期漫长、临床投入巨大，字节将AI制药业务拆分本质上是希望其脱离互联网业务常见的项目制和短周期管理方式，转而进入更适合长期研发和管线持续推进的公司化架构。

目前，Anew Labs总部位于上海，并在旧金山和新加坡设有办公室。

百度AI4S加速商业化

如果说字节是在内部孵化多年后将AI制药业务拆分为独立公司，那么百度则更早通过独立公司百图生科，将AI4S能力推向市场化。

百图生科由李彦宏和原百度风投CEO刘维于2020年创立，定位为生命科学人工智能大模型公司。

2021年，百图生科完成上亿美元A轮融资，由GGV纪源资本领投，百度、君联资本、蓝驰创投、真知资本、襄禾资本等跟投，资金主要用于技术研发和人才引进。

早期阶段，百图生科主要围绕“生物计算引擎”搭建底层能力，其核心产品为2680亿参数的生命科学大模型xTrimoV4，该模型能够深度解码基因组、蛋白质和细胞等生物底层规律。基于该模型构建的BioMapOS系统，已服务全球800多家机构用户和30多家头部企业，并在60多个PoC项目中得到验证，覆盖新靶点发现、抗体发现和创新药研发。

在商业化拓展上，百图生科同样交出了一份颇具吸引力的成绩单。

2023年10月，百图生科与赛诺菲达成战略合作，双方将基于百图生科的大模型开发用于生物治疗药物发现的AI模块。该交易包括1000万美元预付款、近期模型开发付款，以及研发和销售里程碑付款，潜在总额超过10亿美元。

这也是生命科学领域首次基于基础大模型的合作，为AI制药公司跑通了一条全新的商业变现模式。

2024年，百图生科将香港作为国际化和资本化的重要节点，与香港投资管理有限公司合作设立首个国际创新中心BioMap InnoHub，并推出BioMap BioX加速计划，计划五年内支持50个以上前沿生命科学早期项目。

此后，百图生科的合作版图继续扩大，2025年先后与科兴制药、追光生物、锦欣科技合作，将AI能力应用于创新药研发、抗体疗法开发和辅助生殖智能化系统建设。

6月15日，百图生科与和铂医药共建MegaStream TechBio，进一步把AI模型合作推进到共同孵化管线的公司层面（图3）。同时，双方还将共建智能高通量干湿闭环实验室，形成从AI研发到临床落地的完整价值链闭环，推动复杂大分子研发走向平台化、工程化。

图3.百图生科与和铂医药共建MegaStream TechBio

图片来源：百图生科官微

百图生科的边界正在被持续拉宽。

百图生科正从AI制药公司向更宽泛的AI4S基础设施公司演进。这套模式与海外英伟达BioNeMo、谷歌DeepMind AlphaFold的路线高度相似，都是以AI模型和平台能力切入生命科学研发，试图成为药企提升研发效率的底层工具。

资本市场也开始对这一模式给出反馈。今年3月，百图生科被曝已秘密向香港联交所递交上市申请，拟募资数亿美元，并由中金公司、摩根士丹利和瑞银协助筹备。若成功上市，百度早期押注的AI生命科学布局，将有望获得独立资本市场支持，并进入更自主的增长阶段。

腾讯深入AI制药腹地

与百度通过独立平台推动AI4S商业化不同，腾讯则主要通过投资切入医疗健康领域，并逐步从互联网医疗、大数据和AI辅助诊断延伸至创新药研发和AI制药。

过去几年，腾讯先后参投晶泰科技、英矽智能等AI制药标杆企业，同时也投资了多家Biotech公司。

其中，晶泰控股是腾讯在AI4S领域布局最早、投入最深的项目之一。

自2015年起，腾讯便开始投资晶泰控股，并在此后多轮融资中持续加码，逐步形成深度绑定关系。腾讯累计投入约4.75亿港元，晶泰控股IPO后持股比例为12.91%，目前持股比例约11.96%。以晶泰控股约400亿港元市值计算，腾讯账面浮盈已超过45亿港元。

2025年，晶泰控股业绩迎来明显突破，并首次实现全年盈利（图4）。随着公司业务持续增长，晶泰控股也有望成为腾讯在AI4S领域首个实现百倍级回报的投资项目。

图4.晶泰科技首次实现全年盈利

图片来源：2025年投资者演示材料

2025年10月，腾讯还通过产业投资基金战略投资AI制药新锐企业帆礼生物。该公司成立于2023年10月，专注于AI驱动的药物研发，其自主平台已应用于多个靶点的新药开发。此次投资规模达数亿元人民币，腾讯同时获得董事会观察员席位。

同年12月，英矽智能登陆港交所，腾讯以核心基石投资者身份认购500万美元股份。这也是腾讯首次以基石投资者身份参与AI4S企业IPO，进一步体现了其在AI制药领域持续加码的态度。

英矽智能打造的Pharma.AI一体化生成式AI平台，已经覆盖靶点发现、分子生成和临床预测等环节。其核心管线ISM001-055已进入临床Ⅲ期，完成了AI制药领域首个临床药效概念验证，与腾讯持续推进“AI+医药”的布局方向高度契合。

在持续对外投资的同时，腾讯其实也早已开始尝试将自身AI能力直接应用于药物研发。早在2020年，腾讯便上线AI药物发现平台“云深智药”，正式将自身AI技术能力与药物研发结合，完成了从外部投资到内部技术研发的初步延伸。

到今年2月，腾讯进一步公开了由AI参与设计的GLP-1减肥药相关专利（公开号CN120248083B），意味着其AI制药布局已从平台能力和产业投资，进一步深入到具体的分子设计环节。

结语

无论是大厂将内部孵化业务推向独立资本化还是专业化平台拿下里程碑式国际订单，都意味着中国AI制药正在告别单纯的概念叙事进入场景验证和产业化落地阶段。

只是，临床转化周期长、数据孤岛、商业模式仍待验证等问题并未消失。AI制药能否真正跨过“概念溢价”，最终还要靠管线兑现结果来证明。

规范免责条款、明确特药清单，三大类医疗险示范条款酝酿中

Fri, 18 Sep 2026 09:54:31 +0800

示范条款是规范保险合同内容的行业示范性参考文本。9月17日，北京商报记者了解到，为保护投保人、被保险人、受益人合法权益，促进商业健康保险高质量发展，中国保险行业协会（以下简称“保险业协会”）在深入研究论证、广泛征求意见的基础上，首次起草了《一般商业医疗保险（短期）示范条款（草案征求意见稿）》《一般商业医疗保险（长期）示范条款（草案征求意见稿）》《城市定制型商业医疗保险示范条款（草案征求意见稿）》。

具体而言，《一般商业医疗保险（短期）示范条款（草案征求意见稿）》共有条目51个、释义24个；《一般商业医疗保险（长期）示范条款（草案征求意见稿）》共有条目59个、释义24个；《城市定制型商业医疗保险示范条款（草案征求意见稿）》共有条目36个、释义17个。

从主要内容来看，相关示范条款将明确保险合同的组成文件、提供的保障、保险金给付、保险费支付、合同内容变更以及明确说明与如实告知等其他需要关注的事项。统一规范“首次投保”“合理且必要”“确诊初次发生”“专科医生”等24个常用概念的释义。对于短期医疗保险，明确“不保证续保”要求。对于费率可调的长期医疗保险，明确费率调整的触发条件、调整时间、调整上限、调整流程以及信息披露要求。围绕医疗费用补偿的核心功能，明确住院医疗费用、门（急）诊医疗费用、特定药品费用、质子重离子医疗费用等保险责任的保障范围和赔付标准，规范等待期、免赔额、给付限额、约定的医疗机构类型、保障计划表等关键要素的设置方式。

消费者在投保过程中容易忽视免责条款进而引发纠纷乃至投诉。因此，相关示范条款拟定，规范责任免除条款，通过显著标识予以重点提示，鼓励保险公司减少责任免除事项；规范理赔申请材料、理赔时限等服务标准，提升理赔时效；明确“免赔额”抵扣逻辑规则，鼓励突发危、急重病情形可突破约定的医疗机构范围；明确保障计划表是条款的重要组成部分，通过标准化表格可视化展示核心保障信息，强化消费者权益保护。

此外，在特定药品费用保障方面，示范条款将明确保险公司约定的特定药品清单，需涵盖保险业协会发布的商业健康保险药品保障清单，为药品保障清单落地实施和动态调整预留衔接空间，进一步满足人民群众看病用药需求，促进保险、医疗、医药产业协同，支持生物医药新兴产业高质量发展。

近年来，我国商业医疗保险实现快速发展，覆盖人群不断扩大，保障功能日益凸显，已成为多层次医疗保障体系的重要组成部分。而免责条款的制定，则为了规范保险业务活动、维护保险活动当事人合法权益。中国城市专家智库委员会常务副秘书长、浙大城市学院副教授林先平认为，未来相关示范条款正式出台，有利于推动医疗险走向规范和透明，市面上免责事项繁杂、免赔额逻辑混乱、特药保障不清、理赔标准不一的产品将减少，倒逼行业告别文字规则博弈。

“未来如果保险公司参考了示范条款，对消费者而言，有利于减少文字理解偏差，让保障范围、理赔规则、免责边界清晰可预期，减少因规则模糊导致的理赔纠纷，切实保障投保人知情权与合法权益。同时，规范免责条款、统一特药清单，杜绝隐蔽免责、随意缩减药品保障范围的乱象，实质性提升医疗险保障力度与确定性。”林先平表示。

美联储加息如期而至，黄金站上4300美元！我国货币政策定力不减

Fri, 18 Sep 2026 09:47:41 +0800

美国加息靴子终于落地。北京时间9月17日凌晨，美联储宣布将联邦基金利率目标区间上调25个基点，使基准基金利率从3.50%至3.75%上调到3.75%至4%。这是美联储自2023年7月以来时隔三年多的首次加息动作。

市场一致认为，此次加息的时点、幅度符合预期，兼具必要性与可控性。相应地，美元指数走高、美债收益率上涨、美股大跌。国际金价则由于一部分预期已被提前消化，出现探底反弹。人民币汇率走出的独立行情尤为明显，与此同时我国货币政策实施也将保持定力。

高利率常态化

分析人士将此次加息多视为市场强烈预期下美联储“顺水推舟”的选择。

据央视新闻，美联储在政策声明中指出，由于顽固的通胀压力以及地缘政治冲突导致的全球能源价格持续走高，当前的货币政策在压制通胀回落至2%的目标上仍显不足。近期能源价格上涨和美国国债收益率走高让美联储面临显著压力，市场对美联储加息预期不断升温。

美联储主席沃什表示，美联储主要关注的是价格稳定，当前美国通胀仍然高企，高通胀持续时间过长。美联储无法影响油价与食品价格，但可以做的和将要做的是确保价格上涨不会传导。美联储从2022年3月至2023年7月进行11次加息以应对新冠疫情后出现的高通胀。随着经济降温，美联储转而从2024年9月至2025年12月实施6次降息，今年1月至7月则连续5次选择维持利率不变。

展望后续，美联储预测显示，18位官员中有12位预计今年还将加息25个基点；4位预计加息两次；2位预计不再加息。美联储上调了全年的经济增长预测及年底通胀预期。

对此，中国首席经济学家论坛理事长、国际金融研究院院长连平预计，接下来美联储利率政策走向主要取决于两方面：一是核心通胀数据。如果美国核心PCE、核心CPI等通胀指标较为顽固，环比回落较慢甚至出现环比增长，美联储将继续保持加息节奏。二是美国就业数据。如果利率上升太快对美国就业市场带来严重冲击，导致失业率大幅增长，即使核心通胀水平未达到2%目标，加息也可能提前结束或长时间暂停。整体判断，至少今年下半年到2027年上半年，美联储维持紧缩货币环境将是基准情景。

值得注意的是，美联储动作也影响了其他经济体政策走向。9月17日，沙特、阿联酋、卡塔尔、巴林、阿曼等多国央行纷纷宣布加息25个基点。

今年以来，已有澳大利亚联储、欧洲央行、日本央行、韩国央行、新西兰联储等相继加息。“不排除后续还会有更多国家追随加息。”中国首席论坛国际金融研究院资深研究员刘涛说道。主要央行将延续整体紧缩、节奏分化的政策格局，高利率常态化将成为未来一年的主流趋势。

黄金中长期仍有支撑

9月17日，国际金融市场出现相应波动。美元指数站上100关口，截至13时报100.27，日内升值0.02%。国际金价短线下跌后反弹，最高来到4318.18美元/盎司，涨幅达1.26%。此外，美债收益率走高，盘间美国2年期国债收益率升至4.712%，创下2024年7月以来的最高水平。美国三大股指全线收跌，道指创6月中旬以来收盘新低。

具体来看，美元、美股、美债出现上述变化符合预期，均因美联储释放偏鹰信号。中信证券首席经济学家明明告诉北京商报记者，后续美伊冲突或导致美国通胀风险持续存在，因而美联储在今年内或再加息一次，需警惕美债利率上行风险。

黄金的走势则更多偏向独立。苏商银行特约研究员武泽伟认为，市场提前计价本次加息是金价先跌后涨的核心逻辑。黄金作为无息资产，价格受实际利率变化主导。加息落地前，市场交易预期推动金价提前消化利空消息。同时全球地缘不确定性持续存在，黄金的避险属性获得资金关注。多空力量快速切换形成短线下跌之后反弹的行情，体现出当下黄金市场更加看重政策远期指引，而非单次加息动作本身。

武泽伟表示，后续金价需要持续跟踪美联储政策路径与实际利率变化。地缘风险与全球央行购金行为，会持续为金价提供底部支撑。黄金价格波动会明显放大，阶段性震荡格局概率更高。

东方金诚研究发展部高级副总监白雪进一步总结，美元短期强势仍有支撑，但上行空间相对有限，市场已基本计价年内再加息一次的预期；美债收益率短期易上难下，高位震荡概率偏大；黄金短期维持多空震荡，中长期仍有支撑，通胀回落与政策转向节奏将是核心变量。

对于普通投资者，连平建议，当前美联储加息、全球流动性收紧，叠加地缘博弈与通胀黏性，资产间联动性显著抬升，押注单一资产风险极大，应在专业机构指导下构建“攻守兼备、风险对冲”的平衡配置组合。在汇率操作层面，不应盲目跟风换汇、炒作外币资产，应严控美元资产配置比例，通过本外币资产均衡配置实现自然对冲，不赌汇率单边涨跌，以中性交易思维锁定资产稳定性，淡化美联储加息与汇率波动的短期扰动。

对人民币影响不必高估

视线拉回国内，人民币汇率未受较大影响。9月17日，人民币对美元中间价升值48个基点，报6.7580。这已是中间价连续7个交易日调升。

即期汇率总体振幅不大。截至当日13时，在岸人民币对美元汇率报6.7080，日内升值0.03%；离岸人民币对美元汇率报6.7080，日内升值0.07%。

正如东方金诚首席宏观分析师王青所说，往后看，市场在消化美联储鹰派信号过程中，美元走势易升难降，或将给人民币对美元汇价带来一定被动贬值压力。不过当前我国外部经贸环境整体稳定，出口持续高增，国内宏观经济保持稳中有进势头，人民币汇率有较强的内在支撑。叠加我国已经建立起跨境资金流动“宏观审慎+微观监管”两位一体监管框架，中美货币政策周期错位引发的大规模跨境资金流动风险会得到有效控制，因而美联储加息对人民币汇率的影响不必过度高估。

“短期内人民币汇率有望延续稳中偏强走势。”王青表示，后期要关注我国出口增速变化，以及海外主要经济体货币政策调整等因素对美元指数的影响。预计接下来人民币大体上会保持与美元反向波动、波幅相对较小的运行格局，再现上半年持续较快升值的可能性较小，会更多处于双向波动状态。

尽管市场一致认为，美联储仍是全球货币政策的核心锚点，且多经济体将跟进加息，相比之下，中国则坚持“以我为主”的适度宽松货币政策。这也是人民银行此前在公开场合反复强调的立场。

“虽然海外货币政策也是考量因素，美联储加息带来中美利差走阔，也会对汇率、国际资本流通存在一定影响，但预计我国货币政策仍然维持当前基调，流动性工具维持常态化管理。”明明说道。

快递业的反内卷，终于见到成效了？

Fri, 18 Sep 2026 09:46:52 +0800

8月下旬以来，主要快递上市公司陆续披露2026年半年报。圆通速递归母净利润31.75亿元，同比增长73.44%；申通快递10.35亿元，增长128.31%；韵达股份9.98亿元，增长88.82%；极兔速递期内利润2.59亿美元，增长190.9%，经调整净利润增长124.3%。四家公司的利润增速，全部大幅跑赢各自的件量增速。

《人民日报》刊发人民锐评专栏文章，将其概括为行业告别量增利减、低价内卷的格局。宏观数据支持这一判断。国家邮政局数据显示，2026年上半年全国快递业务量累计完成1003.8亿件，同比增长5.0%；快递业务收入累计完成7714.1亿元，同比增长7.3%，收入增速高出业务量增速2.3个百分点。这一局面在今年一季度首次出现，上半年得以延续。

变化同样反映在单个企业的结构里。极兔速递上半年集团收入76.72亿美元，同比增长39.5%，毛利率由9.8%升至13.2%，经营利润增长245.6%。其中国业务完成包裹量116.15亿件，同比增长9.6%；同期中国区收入38.38亿美元，同比增长22.4%，收入增速是件量增速的2.3倍，按美元口径测算，对应单票收入同比上升约11.7%。

惠誉评级亚太区企业评级董事贺丹此前对媒体表示，从上半年来看，反内卷确实带动了快递公司盈利改善，但这并不意味着单票价格会持续上涨，单票价格的变化还受到电商促销节奏、产品结构和局部竞争影响。

也就是说，价格修复能解释利润改善的方向，却解释不了它的占比。上半年头部企业的利润增速普遍是件量增速的数倍，这其中有多少来自价格回归，有多少来自企业自身的效率与结构变化，又有多少最终留在了网络末端，才是这一轮反内卷真正的看点。

第一步：把价格拉回来

价格纠偏，是快递反内卷最先落地、也最容易被看见的一步。

2025年7月，国家邮政局召开快递企业座谈会，提出依法依规治理内卷式竞争。此后价格治理率先在义乌、广东等产粮区启动，并逐步扩展到更多区域。同年8月，部分头部企业单票收入环比回升，持续下探多年的价盘第一次出现方向性变化；到当年11月，公开报道显示已有22个省份推动快递价格调整。

这一步之所以必须最先走，是因为低价造成的压力并不停留在总部。在加盟制网络里，总部靠低价换来的业务量增长，可以在自身报表上被规模效应部分吸收，但压力会沿着网络逐级向下传导，网点毛利变薄、派费被压缩、人员流动加快，最终反映为投诉率上升和服务质量下滑。价格战打到最后，账单并不由发起降价的那一层来买单。把价格拉回合理区间，首先是给整张网络止血。

值得注意的是快递与其他行业在反内卷路径上的差别。以光伏行业为例，中国光伏行业协会测算出最低现金成本标杆，作为全行业参考的红线价，每月动态更新并内部通报，属于典型的行业自律；快递的价格修复则主要依靠属地邮政管理部门的行政引导与约谈推动，自下而上的行业协商机制尚未形成。

行政驱动覆盖更广、见效更快，但力度并不由行业自身掌握。价格上来了，价格共识本身却是脆弱的。这也是为什么，治理不可能只停在价格这一层。

第二步：把成本底线抬起来

如果说价格指导是止血，那么第二步的意义在于治本，不再直接干预价格，而是把成本的底线抬高，让低价在成本端就失去成立的条件。

政策定调在2026年进一步加码。综合整治内卷式竞争被列入国家邮政局年度重点任务，今年的政府工作报告在表述上也由去年的综合整治调整为深入整治。人民锐评对这一改动的解读是，两字之变标志着反内卷不是短期行为，而是服务高质量发展的长期任务。

与定调同步推进的另一条线索更为硬性，它指向用工规则的制度化。新就业形态劳动规则和算法协商加快落地，快递员的劳动报酬、工作时间、考核奖惩和申诉机制被逐步纳入更明确的制度框架；国家邮政局在年度民生实事中提出，推动快递企业落实劳动合同制度。

这些规则变化的共同指向是，过去可以被外部化、被压缩、被转嫁的那部分成本，正在重新计入一票快递的真实成本。低价因此不再只是一个利润问题，而首先是一个合规问题。

成本正在往用工端流动，在已披露的中报中已有迹可循。极兔上半年其他劳动力成本同比增长56.1%，明显快于39.5%的收入增速，占收入比重从7.4%升至8.2%；员工福利开支同比增长30.6%，公司将其归因于业务量上涨带来的员工人数增加，叠加平均工资上调，其全职员工数已达24.2万人。用工成本跑赢收入增速，在过去几年的快递财报中并不常见。

底线抬高之后，涨价从一个可选项变成了一个必须项。但涨价只能把整个行业拉回同一条起跑线，它拉不开企业彼此之间的距离。

第三步：让效率决定胜负

整体而言，这一轮行业利润修复的主要来源就是价格。但同一轮价格修复对所有企业同时生效，它能解释行业整体的利润回升，解释不了企业之间的分化。而今年上半年最值得关注的，恰恰是分化。

国家邮政局数据显示，上半年快递业务量品牌集中度已达96.1%。在一个如此集中的成熟市场里，份额变动往往以零点几个百分点计。中国市场前五名的座次是：中通20.1%（同比提高0.9个百分点）、圆通16.2%（提高0.7个百分点）、申通14.2%（提高1.3个百分点）、韵达12.2%（下降1.1个百分点）、极兔11.6%（提高0.5个百分点）。同样的价格环境，结果并不相同。

超出行业平均的那一部分，只能靠企业自己挣出来。人民锐评将其归因于数智化转型，并列举了一组容易被忽略的细节：前期数字化投入见效，韵达上半年分拣、运输、客服、风险防控等四项费用同比下降超过1亿元；依托智能体，圆通上半年节约运营成本近9000万元；升级智能客服后，中通能解决超过六成的常见问题。

这些数字单看都不大，但它们指向同一个机制。过去，效率优势往往被立刻转化成更低的报价重新投入价格战，在财报上留不下痕迹；而在价格秩序相对稳定的环境里，省下来的每一分钱才真正进入利润表。当价格这件最简单的武器被约束之后，效率差异第一次成为决定胜负的主要变量。

极兔是这一变化中值得拆解的样本。上半年其中国区收入同比增长22.4%，件量增长9.6%，收入增速是件量增速的2.3倍，单票收入按美元口径测算同比上升约11.7%，集团毛利率由9.8%升至13.2%。换句话说，这半年的利润改善，更多来自单票的含金量，而不是包裹的绝对数量。过去十余年，这个行业的默认假设是要份额就得让价格、要利润就得放弃增速，韵达上半年业务量同比下降、净利润增长88.82%的减量增利路径，正是这一取舍的另一个案例。

从极兔中报披露看，超额部分主要来自两条线索。

一是网络效率。截至6月末，极兔全球自动化分拣线达435套，较2025年底增加22套；转运中心260个，增加14个。设备和系统持续进入分拣、中转与路由管理环节，使包裹增长不必完全依靠增加人工和场地来承接。同期该公司单票揽派成本占收入比重由58.1%降至55.7%，单票运输成本与上年持平。

二是客户与产品结构。上半年该公司继续拓展品牌客户、个人散单和云仓业务，并通过兔优达等时效产品，承接对服务要求更高的需求。这类业务的单票收入高于普通平台电商件，也更考验揽收、转运、客服与末端的协同。

反内卷并不是把竞争按下暂停键，而是换掉了增长的燃料。价格把行业拉回起跑线，效率决定谁能往前跑。

第四步：让红利抵达末端

效率省下来的成本进入了利润表，但利润表并不是这笔钱的终点。价格回升不等于末端受益，效率提升同样不等于末端受益，这正是反内卷走到当下必须处理的问题。

2026年8月，有机构在最低投递成本调研中发现，部分品牌加盟网点实际到手的派费仍不能覆盖投递成本。行业治理的重点应该从价格表转向企业总部的考核规则与内部管理机制，业务目标如何设定、处罚会不会层层加码、投诉如何核实、派费怎样分配、申诉是否畅通，正在成为更具体的抓手。

这一层之所以难，在于它恰恰是公开财报照不到的地方。上市公司披露的单票成本是总部口径的网络成本，不是末端的实际收入。前面提到的揽派成本占比下降两个百分点，可以来自自动化设备下沉，可以来自组织效率提升，也可以来自派费与考核规则的调整，合并报表无法区分这几者。这不是某一家公司的披露问题，而是加盟制与区域代理制企业共同的会计结构，总部与快递员之间隔着一层独立核算的经营主体，派费、抽成与考核都在这一层内部完成。

正因如此，行业内已经出现的制度化尝试就具备了参照价值。2025年7月，极兔签署全国快递行业首份全网平台算法和劳动规则协议，涉及全网超过29万名劳动者，围绕收入保障、劳动保护和协商机制展开，明确派费直达机制，约定直达快递员的每单派费平均不低于加盟商单均派件收入的25%，并通过技术手段和月度欠薪调查保障工资发放。2026年8月，极兔再次召开全网劳动规则协商大会，围绕派费直达、休假制度、考核体系与安全保障继续协商，并签署新一年度协议，一次性行动由此转为按年协商。

技术投入是另一条路径，其意义也不只在降本。极兔持续把自动化设备下沉到网点一级，截至去年底，网点自动化设备数量较去年6月末提升26%；2026上半年全网投入无人物流车超过1900辆，较2025年底增长87%，主要承担网点与驿站之间的高频接驳。公开数据显示，无人车已让网点单票成本下降超过10%，在敦煌，3辆极兔无人车承担了网点近一半的派送任务，每票成本降低20%，配送时效比人工快2小时。过去提升末端效率主要靠加考核、压派费，现在开始更多地靠给设备。

从企业一线的感受看，这种转变也在被确认。极兔深圳区域负责人王燕翔不久前对《人民日报》表示，反内卷后短期内难免经历业务量下行的阵痛，但长远看，快递员的收入提升了，服务意识增强了，客户黏性也会变得更高。

方向是清楚的，但幅度是否足够，仍缺少一把公共的尺子。规则约定的是分配比例，制度覆盖的是合规底线，两者都不直接等同于快递员到手收入的改善。企业侧的投入增加已经可以从公开信息中读到，而这些投入最终在末端的落地成色，还需要更长时间、更细颗粒度的观察来检验。这是目前这一轮治理最大的信息缺口，也是治理为什么必须下沉到考核规则与内部管理机制的根本原因。

什么才算真正的成效

《邮政业发展“十五五”规划》将快递业务收入、快递业务量等核心指标的年均增长统一设定为6%左右，两个6%被并排设定，本身就是一种信号：规模不再单独构成目标，收入与业务量必须同步前进。

这也意味着，快递反内卷的成效标志不可能停留在利润表上。核心主体企业的盈利已经恢复了，上半年头部企业利润普遍翻倍，这件事本身已不构成悬念。真正的标志必须落到更下面一层，网点能不能正常经营，快递员的收入和预期是否稳定，派费能不能覆盖投递成本。

按照目前的政策节奏与市场反应，下半年仍有三个变量值得观察。

其一是旺季的价格定力。中秋国庆与双十一接连而至，这将是价格秩序修复之后的第一个完整旺季，局部竞争是否重启，是最直接的检验。

其二是效率红利的去向。企业靠数智化省下来的成本，有多少转化为利润，有多少转化为对末端的投入与让利，决定了这一轮修复是短期的还是结构性的。

其三是增速中枢与目标之间的距离。上半年全国件量增速5%，6月单月进一步降至3.8%，都低于“十五五”规划设定的6%左右。下半年件量增速能否向6%这条线靠拢，能否实现提质与稳量的兼顾，需要进一步观察。

把价格拉回来，把成本底线抬起来，让效率取代价格成为新的胜负手，这三步都已经走出，也都能被公开数据验证。剩下的第四步是这笔钱怎么分配，它至今还没有一个可以对外衡量的口径。

只有当利润能够覆盖服务、派费能够支撑投递、网点和快递员都愿意长期跑下去，这个行业才算真正走出以低价换规模的旧循环。

开源证券持续督导失职遭警示，屡被新三板企业拖欠督导费年内密集解约“退单”

Fri, 18 Sep 2026 09:44:17 +0800

（图片来源：视觉中国）

蓝鲸新闻9月17日讯（记者王婉莹）日前，厦门证监局连发五份行政监管措施决定书，新三板挂牌公司厦门瞳景物联科技股份有限公司（下称“瞳景物联”）及其持续督导券商开源证券，两家审计机构中兴华会计师事务所、深圳皇嘉会计师事务所均被“点名”。开源证券因在瞳景物联持续督导项目中履职不到位，被出具警示函并记入证券期货市场诚信档案。

（图片来源：厦门证监局）

根据厦门证监局披露的现场检查结果，开源证券存在以下问题：在对瞳景物联开展持续督导过程中，要求瞳景物联每月填写并报送信息披露问题清单，但未采取有效措施对清单内容的真实性和准确性进行复核，未及时关注到瞳景物联业务经营、财务状况等方面发生的重大变化，未能督促瞳景物联及时履行信息披露义务，持续督导工作存在不足。

（图片来源：厦门证监局）

由此，厦门证监局决定对开源证券出具警示函，并要求其在收到决定书之日起20个工作日内提交整改报告。

开源证券督导失职的另一面，是瞳景物联自身长期存在的严重合规问题。厦门证监局同日披露的对瞳景物联及高金飘、朱丽俊的警示函显示，该公司存在四类违规行为：一是重大事件未及时披露，自2024年以来银行账户被冻结，却迟至2025年2月26日才补充披露；二是定期报告未按规定披露，未能在2026年8月31日前披露中期报告；三是信息披露不准确，2023、2024年度存在多计营业收入、对已注销工商登记的客户少计提坏账准备等问题，相关定期报告披露的重要财务数据存在错报；四是内部控制存在缺陷，未妥善保存与收入确认相关的产品交付凭证、项目开发资料、研发资料等业务凭证。

（图片来源：厦门证监局）

值得注意的是，这是一起典型的“一案多罚”。除开源证券外，负责瞳景物联2023年度、2024年度审计的中兴华会计师事务所、深圳皇嘉会计师事务所及相关签字注册会计师，均被采取监管措施。

（图片来源：厦门证监局）

中兴华所负责瞳景物联2023年度审计，同样存在收入审计证据不足问题，另存在截止性测试抽样比例低、应收账款减值、函证程序执行有缺陷等问题；皇嘉所负责该公司2024年报审计，收入审计仅获取合同、发票，缺少物流、验收单等资料，未发现公司多计收入；存货审计多项程序执行不到位。

在罚单落地前，开源证券与瞳景物联的合作服务已经出现裂痕。2024年12月起，开源证券多次催缴持续督导费未果，2025年3月，拟单方解除持续督导协议。

值得关注的是，记者注意到，进入2026年，开源证券密集对博瑞生物、网高科技、思创银联、望湘园、力软科技等客户解除或拟解除督导协议，以上公司普遍欠费达2至3年。

从原因来看，主要是因企业经营不善或是治理缺陷。比如博瑞生物就坦言称，公司经营面临困境、资金十分紧张，无力支付相关款项。

“对于深陷经营困局的企业而言，与其每年支付十几万元督导费维持挂牌，不如让券商单方解约、最终被强制摘牌。”有业内人士提及，这是为何企业“耍赖”的原因。

从行业层面看，2026年以来，已有10余家新三板挂牌公司公告收到主办券商单方解除持续督导协议的通知，包括开源证券、东北证券、国泰海通、申万宏源承销保荐、中信建投等多家券商。东北证券6月宣布拟解除与天成源通的督导协议，后者已连续6年未支付督导费。

业内人士透露，目前行业内券商对新三板挂牌公司持续督导的年收费标准一般在10万元至20万元之间。部分中小券商为抢占市场份额，有时甚至将价格压至5万元至10万元区间。

根据《全国中小企业股份转让系统主办券商持续督导工作指引》，若挂牌公司累计2年未缴费且经三次催告满3个月仍未补缴，主办券商可单方解除协议。解除后若3个月内无新券商承接，挂牌公司将被强制终止挂牌。

开源证券在新三板领域的市场地位毋庸置疑，有“新三板之王”之称。截至2026年8月，开源证券作为主办券商对708家新三板企业进行持续督导，数量领跑行业，并位列二季度北交所、新三板证券公司执业质量评价得分第一名，但从现状来看，部分项目或也是“吃力不讨好”。

而对于开源证券来说，在督导失职被罚的背景下，主动清理解约客户，有助于降低后续的合规风险敞口，或也是对过往重规模扩张、轻质控管理模式的纠偏，优化资源配置。

人事方面，今年8月，开源证券管理层完成调整，李盈斌出任总经理，结束了董事长李刚自2017年以来长达9年的“一肩挑”局面。

在新三板督导业务合规风险暴露、客户持续出清的双重压力下，这家“新三板之王”如何平衡规模优势与督导质量，将是新管理团队面临的一道必答题。